华安证券（600909）股份有限公司马远方近期对仙鹤股份（603733）进行研究并发布了研究报告《22Q4业绩承压，看好23年盈利逐季向上》，本报告对仙鹤股份给出买入评级，当前股价为25.47元。

仙鹤股份

(相关资料图)

主要观点：

事件：公司发布2022年年报。2022年实现营收/净利润77.38/7.1亿元，同比+28.61%/-30.14%，扣非归母5.57亿元，同比-41.9%，其中夏王投资收益1.29亿元。22Q4营收22.28亿元，同比/环比+34.7%/16.6%，归母净利润1.43亿元，同比/环比+26.3%/-32.7%，扣非归母0.94亿元，同比/环比-6.43%/-39.3%，其中夏王投资收益0.34亿元。

2022全年产能利用饱和，外销增速靓丽。分产品看，2022年日用消费/食品与医疗包材/电气及工业用纸/烟草行业配套营收35.6/15.1/5.8/8.1亿元，+42.3%/52.1%/13.2%/2.5%；销量分别39.1/15.4/5.2/9.2万吨，同比+31.4%/+43.3%/+10.0%/-1.2%。公司持续发力5G、互联网等高潜细分赛道，其中标签离型材料、烘焙纸、转印纸营收同比+63.4%、70.4%、23.2%。分地区看，凭借高品质与性价比优势，公司逐渐扩大欧洲、东南亚等全球市场布局，外销营收突破6亿元，同比+130.2%，外销占比提升3.6pct至8.2%。

量价：22Q4成本承受木浆及能源压力，年底木浆下行拐点确认。公司全年销量81.18万吨，吨纸价(总营收/销量)9532元，同比+10.9%，吨净利875元，同比-39.7%。若以22Q4公司销量22万吨，吨纸价约10074元/吨，吨毛利约898元/吨，吨净利约648元，剔除夏王投资收益后的吨净利约494元。

看好23年成本下行带来业绩逐季修复。2022年原材料高位下毛利率同比-8.5pct至11.5%，22Q4毛利率/净利率降至8.9%/6.5%，环比分别-2.9/-4.77pct，主因三、四季度木浆及能源价格逐步进入年内高点，22Q4阔叶浆成本(假设为上一季度浆价均值)同比/环比分别+24.9%/6.1%。2022年底开始，原材料下行拐点确认，行业角度：3月阔叶浆外盘730美金，较前期高位下调115美金。国内木浆供给进一步宽松：根据海关及港口库存，1-2月阔叶浆、针叶浆累计进口量257.55/123.15万吨，同比+4.5%/+4%；1-2月巴西阔叶浆对华发运量累计128.93万吨，同比+12.8%；2月欧洲木浆港口库存167.4万吨，同比、环比分别+45.3%、10.5%，港口木浆持续累库。木浆供应宽松，预计下跌通道持续，阔叶浆即将步入700美金以下。公司角度，随湖北、广西基地一体化产能释放，公司能源成本压力有望缓解。此外，22Q3以来钛白粉价格大幅回落，夏王Q4盈利能力改善较为明显。

期待下游复苏环境，迎接新产能投放，浆纸一体化生态逐渐成型。2月以来公司热转印纸经历两轮各1000元提价，其下游为服装等前期受疫情压制严重行业，疫情后需求同比复苏可期。2023年公司30wt食品白卡+10wt特种纸将于23Q2投放。年末还将投放首批浆线产能，有望于24年贡献业绩弹性。随新产能陆续落地，林浆纸产能一体化生态逐渐成型。我们预计公司23-25年归母净利润12.86/15.25/17.16亿元，同比+81%/18.6%/+12.6%，对应PE14.7X/12.4X/11.1X，维持“买入”评级。

风险提示。原材料价格大幅波动、提价落地与产能投放不及预期、市场竞争加剧等。

数据中心根据近三年发布的研报数据计算，东北证券唐凯研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达86.72%，其预测2023年度归属净利润为盈利8.7亿，根据现价换算的预测PE为20.69。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有10家机构给出评级，买入评级8家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为33.2。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，仙鹤股份行业内竞争力的护城河良好，盈利能力一般，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、有息资产负债率、应收账款/利润率、经营现金流/利润率。该股好公司指标2星，好价格指标3星，综合指标2.5星。(指标仅供参考，指标范围：0~5星，最高5星)

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