来源/锦缎

撰文/周群

(资料图)

6月26日，有媒体引述消息人士信息称，SHEIN已秘密提交材料，申请在美上市。SHEIN方面随即否定了这一说法，称消息不实。这是SHEIN年内第三次被曝出将登陆美国资本市场。

SHEIN被认为是中国最神秘的跨境电商，以快时尚服饰品牌起家，当前品类逐渐扩充至百货等其他领域。SHEIN 的创始人兼首席执行官许仰天，生人于1984年，是当前最受瞩目的新生代电商大亨之一。但互联网上关于其人的信息有限，截至6月27日，百度百科上关于他的介绍只有一行字：许仰天，希音公司创始人，以500亿财富位列《2023胡润全球富豪榜》第341位。

作为跨境电商领域标志性公司之一，SHEIN在资本市场的一举一动，长期被视为行业风向标。尽管IPO交表说法被官方再次否认，我们仍然可以透过公开信息有所窥见：在快时尚第四浪潮叙事趋于触顶后，SHEIN的财富餐桌上，已经摆好了刀叉。

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趋于触顶的“第四次浪潮”

快时尚是个西学东渐的商业概念。

1969年创立的美国休闲服装品牌GAP，1984年成立的日本优衣库，以及1975年持续至今的时尚服装品牌ZARA，是快时尚三个不同历史时期的标志性符号。创立于2014年的SHEIN，背靠轻工业最大产能国，因循移动互联网技术快速崛起，被认为是快时尚的第四次浪潮。

在我们此前分析报告中曾指出，快时尚经济囊括3大要素：速度、品类、价格。当产品更新速度越快、品类越多的时候，品牌商的规模才会越大。而在此基础之上，产品溢价能力（品牌力、品质力）越大，企业的效益越厚。

本质上，这3大要素都服务于这个行业的第一性原理，就是用各类时尚元素最大化捕捉当下各种社会心理，并让这些时尚元素成为这一时期的流行商品。GAP、ZARA、优衣库的成功也都是基于这一第一性原理，SHEIN亦是如此。

作为发迹于2010年代的第四次浪潮，SHEIN的独特之处在于：

1.更先进的销售模式：电商2.更先进的信息手段：爬虫，AI 3.更先进的生产关系： 买手与柔性供应链 4.更具比较优势的人力及资金成本： 中国沿海一代成熟的轻工业基础设施，以及美元低利率时代的风险资本

总体来说，SHEIN的迅速崛起，并成为中国乃至全球GMV最大的跨境电商品牌之一，是一场中国轻工业全要素生产率式胜利。

速度更快、品类更丰富、价格更低廉，使得SHEIN崛起势头较三次浪潮更为迅猛，但也意味着它的周期主线更为短暂。

当时当下，无论是商业模式、抑或AI与爬虫等技术，还是柔性供应链体系，在跨境市场中已不再稀缺，竞争者正蜂拥而至。此外，SHEIN先发优势带来的高基数销售额，使其增长曲线正趋于钝化：

据媒体报道，2022年SHEIN营收达240亿美元，同比增长52.8%，利润为7亿美元。相较2021年57%的营收同比增速和11亿美元的利润， SHEIN首次出现年度营收增速下滑、利润下跌的情况。另据商证券数据显示，SHEIN在2022年多个月份的日活跃用户数量维持环比个位数增长，在7月甚至出现了日活跃用户环比下降4%的情况。

增速的钝化，亦使得SHEIN的供应链体系承受更大的压力。最近一个时期，SHEIN供应商“撤退”的消息不时流传。

或许是为了维系更好的资本市场预期，SHEIN的商业叙事正从快时尚独立品牌，趋于快时尚品牌平台：一方面，SHEIN的商品品类正从服饰扩展到百货；另一方面，就在6月26日，SHEIN发布消息称，推出“希有引力”百万卖家计划，正式转向电商平台模式。

尽管有新的叙事正在规划，但在快时尚第四次浪潮趋于触顶现实之下，风险资本们的退出意志亦不免逐渐刚性起来。最近一年多内，关于SHEIN即将IPO消息屡屡传出。

02

餐桌上已经摆好了刀叉

对于更多的中国投资者来说，SHEIN的真正特殊之处还在于，它的财富效应很难被分享。

SHEIN的资本市场逻辑，正从成长型公司演变成可以通过现金流折现的价值型公司。这一路走来，基本注定只是少数人的财富大餐。

更重要的是，种种现实均预示着，它最终的IPO归宿大概率只能在美股市场。这就使得，即使主线商业叙事正趋于尾声，但更多的中国中小投资者仍很难参与到SHEIN的资本市场增值过程。

来自媒体的公开报道显示，为了顺应国际化需要，以及更为顺遂地登陆资本市场，SHEIN已将经营重心锚定在新加坡：相关备案文件显示，2019在新加坡注册的 Roadget Business Pte公司，自 2021 年底以来一直是运营 SHEIN 全球网站的法人实体。

包括SHEIN商标在内的多项核心知识产权，均部署在Roadget公司名下。SHEIN亦在LinkedIn上的公司简介页面显示新加坡是其总部。另据媒体报道，根据一份文件，SHEIN 创始人兼首席执行官许仰天或已成为新加坡永久居民。

实控及运营主体的在物理空间上的变化，指明了SHEIN未来的战略路径，也客观上为风险资本的最终退出铺平了道路：自2014年创立以来，SHEIN迄今经历了F轮融资，投资方超过10家。最新一笔融资据悉发生于今年年内，融资金额为20亿美元，该Pre-IPo轮融资的投资方包括红杉资本、泛大西洋资本，以及阿联酋和沙特主权财富基金等。

尽管IPO路径已经明确，但摆在SHEIN和它一级市场投资者面前的挑战仍有不少：

一方面，随着企业生命周期的不断演进，成长性的钝化，以及市场环境的变化，SHEIN一度高达1000亿美元的估值，而今已经缩水1/3，当前估值在660亿美元左右；

另一方面，来自ESG方面的压力正成为其海外IPO的关键阻力之一，特别是曾被长期诟病的版权等问题，都随着IPO的迫近而被放大。于是我们近期也看到，SHEIN特别开展了一次针对海外网红博主的“路演”活动，将她们请到自己的工厂实地参观。

以上，从总部的更迭，到商业与资本叙事的变轨，到Pre-IPo轮融资的落定，再到面向公共舆论的“路演”，无不预示SHEIN的IPO已经到了冲刺阶段，这场“快时尚第四次浪潮”所造就的财富餐桌上，已经摆好了精致的刀叉。